根據(jù)中信證券測(cè)算，今年用于汽車和家電以舊換新的補(bǔ)貼額度或在年底前使用完畢，對(duì)增量消費(fèi)的拉動(dòng)乘數(shù)達(dá)到2-3倍。

截至今年12月底，預(yù)計(jì)汽車補(bǔ)貼將累計(jì)達(dá)到865億元，家電補(bǔ)貼將累計(jì)達(dá)到539億元，兩者合計(jì)接近1404億元，基本完成全年額度目標(biāo)。從效果來(lái)看，2024年以舊換新政策對(duì)市場(chǎng)銷量的帶動(dòng)效果明顯。根據(jù)我們測(cè)算，預(yù)計(jì)以舊換新額外拉動(dòng)家電與汽車銷量的財(cái)政乘數(shù)達(dá)到2.68倍，即每1億元補(bǔ)貼帶動(dòng)約2.68億元的額外消費(fèi)增量。

中信證券預(yù)計(jì)明年以舊換新的資金額度將提高到3000億元左右，同時(shí)品類有望擴(kuò)圍納入手機(jī)、更多家居家裝品類，政策實(shí)施機(jī)制將得到優(yōu)化，提高資金使用效益。

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將“大力提振消費(fèi)、提高投資效益，全方位擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求”列為2025年九大重點(diǎn)任務(wù)之首，提出要“加力擴(kuò)圍實(shí)施‘兩新’政策”。展望明年，具體來(lái)看：

第一，預(yù)計(jì)家電和汽車補(bǔ)貼繼續(xù)延續(xù)，目前還未出現(xiàn)透支效應(yīng)。根據(jù)我們測(cè)算，若按補(bǔ)貼力度，家電和汽車兩類耐用品天然的更新?lián)Q代需求，仍可以消化至少1400億-2000億元的以舊換新資金的使用。若分品類來(lái)看，空調(diào)或存在潛在更新需求不足的壓力，但冰箱和洗衣機(jī)的潛在需求旺盛；未來(lái)三年是中國(guó)乘用車報(bào)廢的高峰期，目前的以舊換新補(bǔ)貼申請(qǐng)量距離潛在置換更新需求（2000萬(wàn)輛）仍有較大距離。

第二，手機(jī)、更多家居家裝品類或被納入范圍。手機(jī)或?yàn)槊髂暌耘f換新的最大增量，截至今年12月份中旬，我們發(fā)現(xiàn)已有部分省市出臺(tái)相關(guān)措施對(duì)手機(jī)等品類進(jìn)行消費(fèi)補(bǔ)貼。此外，家居家裝補(bǔ)貼也在自下而上擴(kuò)容，品類上包括智能家居、舊房裝修和廚衛(wèi)改造以及居家適老化改造三大方面；力度上一般是家居產(chǎn)品售價(jià)/裝修合同價(jià)的15%-20%。

第三，以舊換新優(yōu)化政策實(shí)施機(jī)制，降低門檻，擴(kuò)大電商平臺(tái)省份覆蓋。目前線下經(jīng)銷商參加補(bǔ)貼的資格要求仍然較高，京東、淘寶、拼多多、唯品會(huì)等電商平臺(tái)的參與程度仍然不夠，我們認(rèn)為，未來(lái)可以考慮從這兩方面著手進(jìn)一步提升補(bǔ)貼政策覆蓋面、釋放政策效果。

根據(jù)規(guī)定，地方可以結(jié)合自身需求使用特別國(guó)債資金用于以舊換新，這一方面為地方騰挪出更多資金保民生，另一方面用于補(bǔ)貼餐飲服務(wù)方向的地方消費(fèi)券有望進(jìn)一步擴(kuò)容，形成互補(bǔ)政策。

今年7月《關(guān)于加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新的若干措施》第七條提到了超長(zhǎng)期特別國(guó)債可以用于“支持地方提升消費(fèi)品以舊換新能力”，意味著地方可以根據(jù)自身需求擴(kuò)大補(bǔ)貼范圍，因此當(dāng)前地方商品補(bǔ)貼主要資金來(lái)源為特別國(guó)債。但是，9月以來(lái)上海（5億）、杭州（4.3億）、四川（4億）等地開(kāi)始使用地方財(cái)政資金發(fā)放消費(fèi)券，主要補(bǔ)貼的是消費(fèi)服務(wù)方向，比如餐飲、住宿等。我們認(rèn)為，使用地方財(cái)政資金的消費(fèi)券和使用特別國(guó)債資金的“以舊換新”形成互補(bǔ)支持政策，后續(xù)有望不斷擴(kuò)大服務(wù)方向。同時(shí)，耐用品消費(fèi)補(bǔ)貼通常占用大量財(cái)政資金，這也能為地方騰挪更多精力聚焦保民生。

風(fēng)險(xiǎn)因素：

國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策出臺(tái)時(shí)點(diǎn)或力度不及預(yù)期；國(guó)內(nèi)以舊換新政策效果不及預(yù)期；數(shù)據(jù)測(cè)算過(guò)程可能考慮不全面。